2599.全球化与黄金的两百年(下)

11:46

Access AI content by logging in

欢迎收听雪球出品的财经有深度,雪球,国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台,聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫全球化与黄金的两百年。来自楚团长扯投资。


五、新自由主义与布雷顿森林体系2.0时代


旧体系破碎后,新体系构建前,黄金价格迎来史无前例的飙升:布雷顿森林体系运行期间,黄金兑美元的价格维持在35美元每盎司;等到1980年最高点,黄金价格一度超过850美元每盎司,价格暴涨二十几倍。这是令人瞠目结舌的10年。


为什么会发生如此暴涨?核心逻辑在于黄金逐步挣脱了货币桎梏,开始被赋予更多属性:黄金既是一种大宗商品,也是一种危机期权


黄金价格暴涨的十年,也是全球经济滞胀的十年:两次石油危机令欧美国家陷入经济泥潭,以石油为代表的大宗商品在此期间持续上涨;反而大家印象中永远上涨的美股:标普500指数却原地踏步了十年。


任何一种资产价格的超级牛市,都离不开宏观背景驱动,黄金也是一样。经历十年超级上涨后,自1980年见顶开始,黄金价格进入了近三十年停滞期。这背后是世界运行的内在逻辑悄悄产生了本质改变,全球化的黄金年代,黄金成为了配角。


1981年,里根上任。彼时美国经济深陷泥潭,高通胀、高失业并存,经济失去活力,这背后存在根深蒂固的经济思维矛盾:1930年开始,为摆脱大萧条,欧美经济体力推凯恩斯主义,即通过扩张性财政政策刺激经济增长。


伴随着二战胜利,许多西方国家也接受了凯恩斯主义,同时也建立了广泛的福利国家体系。凯恩斯主义世界经济从大萧条的泥潭中走出来,福利社会体系更是至今仍深刻影响着欧美社会结构和思潮。


凯恩斯主义也有着巨大的负面作用:政府过度干预限制了市场活力和个人自由;福利社会运行成本高,相应的税收也更高。今天可能很难想象,在1964年肯尼迪推行税收减免法案前,美国最高收入人群的个人所得税率高达94%。彼时整个社会的经济效率持续走低,滞胀的现象,其实是在反馈经济的积重难返、困难重重。


以弗里德曼为代表的新自由主义学派开始崛起,他们主张减少政府干预,强调市场的自我调节能力。新自由主义者相信,市场竞争能够最有效地分配资源,政府干预往往导致效率降低和资源浪费。他们提倡自由市场经济,减少税收和监管,以促进私人企业和经济增长。


里根的供给改革就是沿着新自由主义学派思路开启的,其核心思想是通过减税和放松监管来刺激生产、投资,从而推动经济增长。从凯恩斯主义到新自由主义,世界经济内在逻辑完成了一轮巨变。而因为推崇去政府管制化,主张减少关税和其他贸易壁垒,促进商品、服务和资本自由流动,所以新自由主义的一个重要结果就是全球化加速。


加速发展的全球化贸易,使得全球亟需一种可膨胀的安全资产,来满足各方贸易需求。经过多年折腾,大家逐渐发现,还是全球第一大工业生产国、第一大经济体、第一大金融市场比较靠谱:美国发行的债券逐渐成为全球认可的安全资产,美元信用与黄金脱钩后,重新与美国国家信用绑定,成为全球新的安全资产信仰。


牙买加体系在七十年代后期逐渐成型,核心特征有四点:黄金非货币化,成员国汇率选择自由,特别提款权 S D R 作为储备资产,国际货币基金组织的监督和调节。特别提款权是国际货币基金组织 I M F 创设的一种国际储备资产,其价值是基于一篮子货币的加权平均值,相当长一段时间内,都是美元为主,其他为辅。


粗略区分,1944至1971年的布雷顿森林体系1.0时代是以美元为核心、美元与黄金挂钩的固定汇率制度,而1980年以后的布雷顿森林体系2.0时代则是以浮动汇率和美元作为主要储备货币的国际货币体系。


布雷顿森林2.0时代,黄金已不站在世界舞台中央。如何理解布雷顿森林2.0时代的黄金定价呢?我个人比较认可国联证券分析师郭荆璞的分析框架,他认为在此期间,黄金身居三重属性:美元空头,通货膨胀预期,和危机期权黄金价格的波动,大多可以用以上三要素构成的定价模型去理解。


布雷顿森林2.0时代其实也是我们最熟悉的时代,全球化、一超多强、 W T O 、互联网……苏联解体后,世界在相当长时间里,呈现出一种稳定运行的态势,但这并非世界的全部真相。


当经济体打开国门拥抱资本时,会渐渐发现美元原来也是长着獠牙的。有一个经济学常识,叫蒙代尔不可能三角,即一个国家不可能同时实现资本流动自由、货币政策独立和汇率稳定。具体来说,一个国家最多三选二,不能三者兼得。如果一个国家选择资本自由流动和货币政策独立性,那么它就无法维持汇率稳定,必须实行浮动汇率;如果选择汇率稳定和货币政策独立性,那么必须限制资本的自由流动;如果选择资本自由流动和汇率稳定,则必须放弃货币政策的独立性。


然而美国却拥有超然地位,因为美元作为世界主要储备货币和交易媒介,汇率对美国自身来说并不是问题。但是对全球其他经济体,特别是中小经济体而言,自身汇率就很容易受到美元流动性影响:美国根据自身经济情况自主制定和执行的货币政策,形成了著名的美元潮汐现象。


美国通过其货币政策,特别是美联储的降息和加息操作,影响全球资本流动性和经济周期。当美联储实施降息或量化宽松政策时,美元流动性增加,资本流向全球寻求高收益,导致一些国家资产价格上涨和经济过热;而当美联储加息或缩表时,美元流动性减少,资本回流美国,可能导致其他国家资产价格下跌和经济困难。


在当年美国掀翻布雷顿森林体系的时候,他们的财长说了一句非常著名的话,美元是我们的货币,是你们的问题。其实这句话在布雷顿森林1.0时代,并不明显,在整个布雷顿森林的2.0时代才明显。尽管很多人说所谓的美元潮汐是阴谋论,但客观上来说,就是有很多发展中国家深受其害。


最典型的例子就是九十年代末的亚洲金融危机,很多人都认为与美元流动性的宽松和收紧息息相关。韩国当时债台高筑,在金融危机中形势危急,号称国家破产日。韩国民众为了帮助国家度过难关,发起了捐金运动,1998年两个月内,韩国人捐出了价值22亿美元的黄金来帮助国家增加外汇储备。在现代经济史上,这也是比较罕见的事了,在国家的危急时刻,黄金依然有着格外重要的作用。

总体而言,布雷顿森林2.0时代世界承平,黄金没有站在世界中心。


六、布雷顿森林体系3.0呼唤新的安全资产信仰


布雷顿森林体系3.0由著名分析师佐尔坦·波萨于2022年提出,该体系一问世就引起了广泛关注,因为其对当前世界的解释性很强,且观点比较犀利,争议很大。


佐尔坦过去一直研究货币,尤其对于货币银行学造诣颇深。其在业内非常出名,但并不为大众所了解。或许正是因为长期研究货币,所以佐尔坦对于美元拥有非常深远的洞见。


佐尔坦强调,俄乌冲突后,特别是以美国为代表的欧美各国,通过冻结俄罗斯外汇储备来制裁俄罗斯,这件事从根本上动摇了布雷顿森林体系2.0的根基。与布雷顿森林体系2.0时代基于美元和美国国债为安全资产的内核不同,布雷顿森林体系3.0时代强调商品,即食品和能源作为货币的背书,而中国作为世界第一大工业生产国,在布雷顿森林体系3.0时代扮演着重要角色。


布雷顿森林体系3.0中,美元霸权被削弱,商品重要性大幅提高。由于黄金包含了部分美元空头属性,所以当美元被削弱,世界再次需要新的安全资产时,黄金就又慢慢回到了世界经济的中心。


牙买加体系时代,黄金作为不生息的货币资产,定价与实际利率呈现很强的负相关性。实际利率通常是指名义利率减去通胀率,当实际利率下降时,持有黄金的机会成本降低,因为黄金本身不产生利息收入,所以较低的实际利率使得黄金相对于其他生息资产更具吸引力。


进入2022年,黄金和实际利率的关系开始背离,呈现出更强劲走势,这背后反映出国际货币体系的撕裂。此前,全球在同一体系下运转,各国通过国际贸易实现合作共赢,以美元为主的特别提款权是各国认可的储备货币;疫情和俄乌冲突后,经济国家主义的兴起加速了全球货币体系分裂,各国央行加大对黄金的配置。


在未来,或许可以畅想,由金砖国家共同创建一个剔除美元的新兴货币贸易体系,因为金砖国家掌握着全世界超过一半的能源和食品的产量,而中国作为世界工厂、工业克苏鲁,在其中扮演着重要角色。如此庞大的经济体,自然也有着强大的意愿去摆脱美元体系的剥削和勒索,特别是考虑到有俄罗斯的前车之鉴。


这一切都建立在拥有足够黄金储备的前提下,黄金是人类千百年来对安全资产最强烈忠实的信仰。当下黄金价格中枢的上移,正在逐渐得到资本市场认可。资本市场中,叙事对价格的解释力越强,就越容易出现所谓反身性,即资产价格进一步沿着叙事方向演绎。


七、写在最后


信任美元的国家仍然选择美元,不信任美元的国家转而寻求黄金作为补充和替代。世界正在走向One gold,two world的局面。大家可以看到,即使实际利率大幅攀升,寻求“去美元化”的国家仍愿意支付高昂“保险费用”持有黄金,这也导致了黄金价格的持续上涨。


当下又到了一个世界贸易货币体系发生变革的关键年代,在时代巨轮的剧烈转向过程中,或许人类还是无法摆脱自古以来对黄金这种金灿灿金属的财富崇拜。