1821.灰熊做空蔚来要点详细解析

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刚看完了灰熊的做空报告，虽然有些地方有夸大，但整体上分析的还是有理有据，从灰熊列出的问题来看，从严格意义上讲，很多问题算不上作假或者违法，但确实存在很多瑕疵，很多A股公司玩的伎俩，蔚来也在用，虽然不违法，但真的不应该这样做。

接下来具体说说灰熊质疑的几个点，我以最通俗的语言总结下：

1，通过关联公司提前确认收入，虚增收入：

为了便于看懂，我举个例子，一块电池可以卖7万，如果电池公司蔚来控股，用户一年会付1万左右的租金，这种模式下，一个租赁用户一年给蔚来贡献一万的收入。但是目前电池公司不是蔚来控股，蔚来只持有不到20%的股份。这种模式下，蔚来将这块7万的电池直接卖给了电池公司，这7万就一次性计入了蔚来的收入。所以灰熊质疑蔚来通过这种方式虚增了收入，从我个人的经验来看，这种做法算不上违法，这种做法是大A股最最基础的财技。但是瑕疵很明显，蔚来确实通过这种讨巧的方式增加了收入，蔚来不控股电池公司的目的很简单，因为从会计准则上来说，电池是租赁按月付费的，电池公司就只能按收到的租金计算收入，不能一次性计入收入。另外不控股的原因还有一条就是减少亏损，下面详说。

2、通过关联公司虚增利润：

报告中说是虚增利润，严格意义上来讲应该是虚减亏损，因为电池租赁这个生意短期一定是亏损的。举例说，一块电池卖7万，假如成本低于7万吧，如果蔚来不控股电池公司，那么蔚来卖电池给电池公司就会产生利润，或者至少不亏钱，电池公司的亏损蔚来也只会按持股比例按权益法计入部分亏损，也就是电池公司亏1亿，蔚来账面上只亏2000万。如果蔚来控股会怎样呢，那必然是大幅亏损的。拿最理想的情况来说，蔚来生产一块电池花了7万成本，财务上按7年摊销，账面上一块电池每年摊销1万的成本，然后这块电池一年收了用户1万租金，正好电池成本和收入持平，这是最理想的状况。但是实际情况是，为了满足用户的换电需求，有一个用户租电池，你至少得准备两块电池轮着换，所以当一个人租电池时，你得准备两块电池，这样你的摊销成本就是2万，用户租金一万，你就得亏1万。

这还是只从电池本身来算，实际上还有建设换电站的成本，人力成本等等，这些成本都不会小，所以整体算下来，在7年之内，蔚来的电池租赁业务在财务上，必然是亏损的，而且是随着规模扩大，亏损越大。

这种情况下，不控股的好处显而易见，亏损大头由电池公司承担，蔚来只按权益法承担20%左右的亏损。这是很明显的通过关联交易把亏损转移出去了，这也是大A股普遍的做法，当年乐视把这套玩法玩到了炉火纯青，比如乐视致新，当时乐视只持有40%的股权，但是因为控制了董事会，所以乐视致新的收入会100%的计入到乐视，然后乐视致新的亏损只会计入40%到乐视。这样做的好处显而易见，乐视电视单价高，收入规模大，通过持股40%，乐视就能100%合并乐视电视的收入，同时乐视电视亏损额巨大，乐视只需要并入40%的亏损，一举两得。那么蔚来的电池租赁业务有可能盈利吗，有，至少7年以后才会逐步盈利，一块电池7万，用户一年掏一万，7年电池就能回本，用户7年后继续租用电池贡献的收入就是利润。但是蔚来电池业务才退出两年不到，离盈利还遥遥无期。

3、通过多卖电池虚增收入：

灰熊的意思是只有19000人租用电池，你为啥要卖4万块电池给电池公司，多卖2万多块，妥妥的虚增收入。这一点我是不太认同的，19000人租用电池，你换电站总共才19000块电池，拿什么电池给用户换呢，你的总电池数必然得多过19000，才用电池换吧，所以总共电池数是租用电池数的两倍，我觉得是合理的。

4、质押用户信托的股份：

这个不知道实际有没有质押，反正灰熊提供的了证据，说李斌把转给用户信托的股份给质押套现了。如果真有质押，我觉得是不合理的，不应该的。本身你没有义务把股份免费送给用户，我们也不反对，毕竟李斌也是实打实的把自己的钱免费送人了。但是送了就已经不属于你，如果是代持那为什么又要把不属于自己的东西拿去质押呢。

所以在商言商的说，用户信托真的很荒唐，真没必要整这么一出来表现蔚来和李斌的高尚。

5、蔚来面临现金风险：

灰熊说蔚来已经花了20亿美金回购合肥政府的投资，未来还得花67亿美金来回购，而蔚来现金只有82亿美金，而且蔚来跟合肥还有对赌，2024年收入得达到1200亿。这个说的也没毛病，但坦白说，当时蔚来基本已经进ICU等待宣布死亡了，能拿到合肥的投资已经是不幸中的万幸，即使后面面临高额的回购费用以及对赌，但是对股东来说总比关门好。

灰熊说蔚来后面还面临稀释股东权益的问题，这也没毛病，每年还亏这么多钱，合肥的投资还得继续回购，后面不断增发是板上钉钉的事情，确实股东会面临权益稀释的问题，但还是那句话，这是没有办法的办法，能把企业从死亡线上拉回来，后面还能经营不错没掉队，管理层已经很努力了。这不算作假，只能说是风险。

6、电池公司的高管同时是蔚来的高管：

这也不是违法的事情，也不涉及造假，但确实也不太合适，起码工资问题怎么算呢，拿着蔚来的工资，干着电池公司的活儿。

7、蔚来牵涉到瑞幸造假：

灰熊意思是愉悦资本的刘二海同时投资了瑞幸咖啡和蔚来，而且跟李斌来往了十几年，从易车，摩拜，到蔚来，都有投资，二者关系密切，说刘二海是瑞幸造假的核心之一。这个就是纯扯，首先刘二海只是瑞幸的投资人，并不是管理层，更不是造假人，其次即使是造假人，那也跟其他公司无关。

8、质疑李斌的能力：

说李斌从易车，到易鑫，到摩拜，都干的不咋地，最后公司股价都很惨，而李斌个人每次都找到接盘侠，自己全身而退。这个吧，确实是事实，但是是公司就会有生命周期，就会有声又衰，只要合法，就不要以成败论英雄，更何况这跟蔚来造假没有半毛钱关系。另外干了三家上市公司，摩拜也买了接近30亿美金，这种牛人能有几个。

9、蔚来借款给李斌，收购李斌的公司：

意思是蔚来借过5000万给李斌的个人公司，后来又花了五六千万收购了李斌的公司，对于市值2000亿以上，收入300亿，现金500亿的公司来讲，这不是什么大问题，现实情况确实有很多时候不得不涉及到一些关联交易，这个金额和比例很小，算不上什么问题。