2427.解读2023年巴菲特致股东的信

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2024年2月24日，伯克希尔官网如期公布了2023年巴菲特致股东的信。今年的信依旧篇幅简短，全文只有16页，延续了自2017年以来的一贯风格。值得一提的是，巴菲特用一整页的篇幅缅怀和致敬了芒格。痛失芒格的巴菲特并没有意志消沉，而是继承芒格的遗志，继续领航伯克希尔。

缅怀芒格，巴菲特给予了最高礼遇。在2023年致股东的信里，巴菲特在文首发表了题为《伯克希尔的缔造者——查理·芒格》的纪念文章，话语平实，明白晓畅。言辞恳切，感人至深。以下是截取的部分内容：

伯克希尔的缔造者——查理·芒格，逝于2023年11月28日，离他100岁生日只差33天。伯克希尔能有今天，芒格是当之无愧的“设计师”，而我则是“总包商”。我所做的，只是日复一日地构建和落实他的愿景。芒格从来没有试图为他作为“设计师”的角色而获取荣誉，而是让我享受众人的致谢和赞美。芒格之于我，在某种程度上，一半是年长的兄弟，一半是慈爱的父亲。即使芒格知道自己是对的，他也会让我掌控大局；当我犯错时，他没有，真的从来没有提及过我的错误。在现实世界中，伟大的建筑总是与设计师紧密相连，而那些浇筑混凝土或安装窗户的人很快就会被遗忘。伯克希尔已经成为一家伟大的公司，尽管由我长期负责施工，但芒格作为设计师的身份，应当永远被世人铭记。

巴菲特经常说，是芒格让我从猿人进化成了人类。芒格则说，才没有，没有我的话，巴菲特依然会取得举世瞩目的成就；芒格经常说，绝大多数人到了古稀之年就停滞不前了，但巴菲特依然在进步。巴菲特则说，芒格才是伯克希尔的设计师，我只是总包商，负责落实他的宏伟蓝图。

究竟是巴菲特幸运地遇上了芒格，还是芒格幸运地遇上了巴菲特，似乎是个很难回答的问题。我只想说，我很羡慕巴菲特此生遇上了芒格，也很羡慕芒格此生遇上了巴菲特。借用上文巴菲特对芒格的评价，我认为他俩的关系是：半父半兄半知己，一生一世一双人。

巴菲特给伯克希尔股东的画像是：他们是那些信任伯克希尔管理其储蓄的投资者，而不是期望转手倒卖股票的投机者。早在2020年致股东的信里，巴菲特就详细概述过伯克希尔的五类股东：一是巴菲特本人，也就是伯克希尔的创始股东；二是指数基金，近年来规模迅速扩容；三是主动管理型基金，成分相对复杂；四是一些个人投资者，他们的做法与大多数机构投资者相似；五是伯克希尔的长期股东。

在今年致股东的信里，巴菲特再次强调，第五类投资者才是他真正珍视的：他们给予了巴菲特无条件的信任，相应地，巴菲特给予了他们丰厚的投资回报。这种人际关系的良性循环，令人悠然神往。

接下来我们来看一下伯克希尔今年的运营成绩。衡量伯克希尔的业绩有两种方式，一种基于财务会计数据，另一种基于实际运营成果。

从财务会计数据看，伯克希尔的净利润情况如下：2021年盈利900亿美元，2022年亏损230亿美元，2023年盈利960亿美元。正因为如此，今年致股东的信刚一发布，有很多财经媒体就打出了“巴菲特2023年狂赚6900亿”的耸人标题，与去年报道的“巴菲特2022年巨亏1600亿”形成鲜明对比。其实，稍有常识的投资者都会知道，“狂赚6900亿”也好，“巨亏1600亿”也罢，只不过是媒体抓人眼球的噱头而已。造成这种业绩波动的主要原因在于，伯克希尔持有大量股票，股价在短期内的随机波动，会造成伯克希尔的一些财务会计数据，不能真实地反映企业的经营情况。

从实际运营成果看，如果剔除股票市值波动的影响不计，伯克希尔的“运营收益”是这样的：2021年盈利276亿美元；2022年盈利309亿美元；2023年盈利374亿美元。你看，伯克希尔既没有在2022年“巨亏”，也没有在2023年“狂赚”，有的只是净利润的稳步增长。正所谓“也无风雨也无晴”，这，才是真正的伯克希尔。

巴菲特补充说，剔除股票波动对净利润的影响，并不是说投资股票不重要；恰恰相反，巴菲特一生中的大部分时间，都持有大量的股票。只是说，股票波动和企业经营不能混为一谈。财务数据只是分析企业的起点，但它并不能代替真正的商业思考。

伯克希尔的业务目标也正如巴菲特所说的那样简单：拥有那些具有良好基本面且具有长期竞争力的企业，无论是全资控股，还是持有一部分股票。巴菲特坦言，他最喜欢的一类企业是那些未来能够以高回报配置额外资本的稀有企业。

巴菲特做投资，向来是一手抓企业并购，一手抓股票投资。用我的话来说，这叫“双轮驱动”；用他自己的话来说，这叫“双性恋”。整体而言，巴菲特更喜欢买整家公司而不是股票，原因有二：一是巴菲特对子公司能施加影响力，做得不好可以换人；二是控股公司有节税效应。子公司向伯克希尔分红无须缴税，但买卖股票则要缴纳高昂的资本利得税。

当然，买卖股票也有它的优势，那就是：能占到市场先生的便宜。股市经常会让巴菲特有机会，以非常荒谬的价格购买非控股公司的非凡业务，这一价格远远低于转让控制权的谈判交易价格。股权投资则很少出现错误定价，是因为购买方的交易对手是原股东，此时购买方通常处于信息不对称的劣势一方。

伯克希尔现在的净资产规模，创下了美国企业记录之最。截至2023年底，伯克希尔的净资产高达5610亿美元。这是什么概念呢？其他499家标普成分股的净资产之和是8.9万亿美元，也就是说，以净资产计，伯克希尔独占标普500的6%，如此庞大的规模，着实令人惊叹不已。

巴菲特非常坦诚地说，在这个国家，只剩下少量公司能够让伯克希尔的发展产生重大影响，可是它们已经被市场翻过无数遍了。有些我们有能力评估；有些我们则不能。如果我们要买下它们，其价格必须具有吸引力。在美国以外，基本上没有哪家公司对伯克希尔的资本配置有意义。总之，我们没有可能再实现惊人的业绩了。

这其实是非常容易理解的：早年的巴菲特，面对的投资市场如同汪洋大海，他可以恣意地遨游其间。就算错过了一个理想的投资对象也没关系，很快就会出现另一个；现在的巴菲特，面对的投资市场如同家中浴缸，目之所及，可以看到的投资对象屈指可数。当然，不是市场容量变小了，市场也在扩容，只不过其速度远远赶不上巴菲特领导的伯克希尔。

伯克希尔始终奉行的原则是：永远不要冒永久损失的风险。得益于美国的顺风和复利的威力，如果你一生中做了几个正确的决定，避免了严重的错误，必然会有所回报。长期以来，伯克希尔持有的现金和美国国债数量，远远超过了传统观点所认为的必要水平。超过“必要水平”，意味着极其充裕的安全边际。伯克希尔奉行极端的财务保守主义政策，让巴菲特有理由相信，伯克希尔完全有能力应对前所未有的金融危机。当经济动荡发生时，伯克希尔的目标是协助国家“灭火”，而不是成为许多无意或有意“点火”的公司之一。巴菲特并不相信“大而不倒”那一套说辞，所以他绝不会寄希望于陌生人的仁慈。在伯克希尔，巴菲特常年保有超过200亿美元以上的现金及现金等价物。虽然这笔资产的收益率很低，但它可以保证伯克希尔有能力应对任何突如其来的冲击。

我们在前文提到，伯克希尔2023年实现的“运营收益”是373亿美元。其中包括：保险承保利润54亿美元，保险投资收益96亿美元，铁路利润51亿美元，公用事业和能源利润23亿美元，其他业务一共实现利润149亿美元。铁路+能源这两大巨无霸，其利润占伯克希尔运营利润的比重约20%。持仓的两大公司为伯灵顿北方圣达菲铁路公司和伯克希尔-哈撒韦能源公司。巴菲特当年买入这两家公司本身就有很多投资之外的考虑，包括对美国经济社会的责任，对公用事业容纳巨额资本的估量。他对这两家公司的预期，也仅仅是获得“合理的投资回报”。

巴菲特历年致股东的信，无论篇幅长短，最后的一项议题，一定是介绍伯克希尔股东大会的盛况，然后邀请五湖四海的股东前来参会，今年也并不例外。2024年的巴菲特股东大会，一切如旧，只不过，独独少了芒格。

2023年巴菲特致股东的信，读起来虽然新鲜，但却又如旧时相识。虽然巴菲特并不认识我，但他早就融入了我的投资和生活。在我心中，巴菲特既是一名德高望重的伟大导师，又是一位和蔼可亲的邻家大爷。还有一条很重要的信息，巴菲特说：“格雷格·阿贝尔已经为明天成为伯克希尔CEO做好了一切准备。”隐隐之间，巴菲特似乎在和大家道别。正是这句话，让我下定决心：今年一定还要再去奥马哈。就像去年我问自己：我可以等，芒格还能等么？今年我也问自己：我可以等，巴菲特还能等么？

2023年5月，我带着《巴菲特的嘉年华》参加了巴菲特的嘉年华，并有幸偶遇了巴菲特指定的接班人格雷格·阿贝尔；2024年5月，我会带着《超越巴菲特的伯克希尔》飞赴奥马哈打卡。伯克希尔的精彩依旧，具有一条鲜明的昭示意义：无论岁月流转，时光变迁，巴菲特的思想是不朽的。