2449.社融的三大亮点，表外加速转表内

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上周五出了2月的社融数据，结合多篇卖方宏观的解读，表舅做了一些简单的总结，大概有以下几个方面。

首先非银贷款，托底股市，也托底了社融数据。非银贷款，也就是银行给非银金融机构发放的贷款，新增了4000多亿，很反常。把历年的横向一对比就会发现，上次的凸点，是15年7月救市的时候，这个体量，和这轮新增的ETF基金投资体量也能匹配上。

其次是把企业贷款、非标融资、信托贷款、大中小行贷款的结构合并来看，表外转表内在加速。从结果来看，企业的对公贷款，特别是中长期贷款新增的很好，似乎企业在拼命借钱，做投资，上杠杆，但实际情况，可能得综合来看。我们以一个城投企业为例，他借钱的方法无外乎以下几种，包括：找银行贷款；公开发行信用债；找信托公司贷款；通过其他非标模式，比如理财直融工具，保险债权计划等。大家看到了企业贷款，也就是银行贷款在增长，但是与此同时，2月非标融资少了3000多亿。信托贷款在增长，但是理财直融工具去年被叫停，保险债权计划也在缩减，而公开发行的城投信用债2月净融资是负的。

说明什么呢？我说个不一定正确的结论，去年开始化解地方隐性债务后，城投等各类主体，一项主要工作，就是拼命压缩融资成本，最好的办法，就是把表外的非标融资，转到表内，就是拿银行低利率的贷款，去还掉高利率的非标。以至于贷款数据在向上，但是其他非标融资在压缩，当然这是一个好事情。另外一个可以作为证据的例子就是，招商证券银行组提到的，2023年新增贷款22.7万亿元，其中，四大行新增9.3万亿，增量占比46.9%；而中小型银行是9.87万亿元，占比仅43.4%，较2018年的60.8%明显下降。

也就是说，中小行在贷款市场，正在被大行挤出。因为大行贷款便宜，当大家都开始表外转表内，KPI是压低融资利率的时候，肯定是大行占优。这也是为啥农商行要去疯狂买利率债的原因，因为表外没东西投，表内贷款又干不过大行。而城投压缩成本的另外一个大背景，就是卖地收入下降。如果需要降本增效，开源节流，但增效、开源最近都不太行，那就只能先降本节流了。当然，积极的一面肯定也有，比如统计局的数据，1-2月，太阳能、风力发电投资，同比分别增46%、17%，但体量相对地产、城投，还是小。

最后一方面是个贷不行，无论是消费贷、信用卡余额、居民经营贷、还是房贷等中长期贷款等。原因也很简单了，地产需求还是没起来。另外，国债、地方债的发行都偏慢，这个之前说了，也是供需错配下，债券牛市的基础。